Que se passe-t-il sur les marchés financiers pendant la stagflation ?

La réponse courte

La théorie économique standard suppose un compromis (arbitrage) : l’inflation augmente lorsque la croissance est forte, et diminue lorsque la croissance faiblit. La stagflation viole ce compromis : les prix continuent d’augmenter même lorsque l’économie stagne. Cela crée le pire environnement d’investissement possible car les deux principales couvertures des portefeuilles traditionnels, les actions (qui bénéficient de la croissance) et les obligations (qui bénéficient de la baisse des taux), échouent simultanément.

Pendant les récessions normales, les banques centrales baissent les taux, les obligations rebondissent, et les revenus des titres à revenu fixe compensent les pertes en actions. En période de stagflation, la banque centrale ne peut pas baisser les taux car l’inflation est trop élevée, et pourrait même devoir les augmenter malgré la faiblesse économique. Il n’y a pas de sauvetage possible par la politique monétaire.

Les années 1970 constituent l’étude de cas de référence, et la source de tout ce que les investisseurs savent (ou devraient savoir) sur la façon de naviguer dans cet environnement hostile.

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Ce que montrent les données

En utilisant les données d’Aswath Damodaran (NYU Stern), du BLS et de la Banque mondiale (1970-1982), la période de stagflation a généré des rendements désastreux pour les classes d’actifs traditionnelles.

Les actions : Le S&P 500 a plus que doublé en termes nominaux entre 1972 et 1982, dividendes inclus, mais les prix à la consommation ont monté plus vite encore : son rendement total réel sur la période s’établit à environ -4 % (calcul Eco3min sur les données d’Aswath Damodaran, NYU Stern, déflatées par l’indice des prix du BLS). Une inflation de 8 à 14 % au plus fort a absorbé tout le gain nominal.

Les obligations : Avec une inflation supérieure à 8 % et un rendement à 10 ans passant de 6 % à 15 %, le prix des obligations a considérablement baissé. Les rendements réels des bons du Trésor à 10 ans ont été profondément négatifs pendant la majeure partie de la période. Le portefeuille traditionnel 60/40 (60 % d’actions, 40 % d’obligations) a connu l’une de ses pires décennies jamais enregistrées.

Les matières premières : L’once d’or est passée de 35 $ en janvier 1970 à 675 $ en janvier 1980, en moyenne mensuelle. Le baril de pétrole est passé d’environ 2 $ début 1973 à près de 40 $ fin 1979 (Banque mondiale, Pink Sheet). Les matières premières agricoles ont bondi. Les actifs réels ont largement surperformé les actifs financiers avec une marge énorme.

L’immobilier : L’immobilier résidentiel s’est considérablement apprécié en termes nominaux (au-dessus de l’inflation sur de nombreux marchés), bien que les performances de l’immobilier commercial aient été plus mitigées. L’effet de levier sur les prêts hypothécaires à taux fixe a généré de solides rendements réels, l’inflation érodant le poids de la dette.

L’épisode de 2022 a offert un bref aperçu : les actions américaines ont reculé de 18 %, dividendes inclus, et le Trésor américain à 10 ans a perdu près de 18 % en rendement total, si bien que le portefeuille 60/40 actions/obligations a subi sa pire année depuis 1937, à -18 % (calcul Eco3min sur les données d’Aswath Damodaran, NYU Stern). Reste à savoir s’il s’agissait d’un écho temporaire ou du début d’un environnement de stagflation prolongé.

→ Données : Rendements du S&P 500 · Prix Réels du Pétrole

Pourquoi cela se produit : le mécanisme macroéconomique

La stagflation nécessite la coexistence de deux conditions : une inflation persistante du côté de l’offre et une faiblesse du côté de la demande.

L’inflation par l’offre est l’ingrédient essentiel. Les chocs pétroliers, les ruptures de la chaîne d’approvisionnement, les pénuries de main-d’œuvre ou la rareté des matières premières augmentent les coûts dans toute l’économie. Contrairement à l’inflation tirée par la demande (que la banque centrale peut refroidir en augmentant les taux), l’inflation tirée par l’offre ne réagit pas à une baisse de la demande : la contrainte d’offre persiste quoi qu’il arrive.

La faiblesse de la demande résulte de l’inflation elle-même (des coûts plus élevés réduisent le pouvoir d’achat réel) et de la tentative de la banque centrale de la contenir (les hausses de taux réduisent le crédit et l’investissement). L’économie faiblit non pas parce que la demande était excessive, mais parce que le côté de l’offre est brisé et que la réponse politique restreint davantage l’activité.

Le piège de politique monétaire est ce qui rend la stagflation si destructrice pour les marchés. Dans une récession normale, la banque centrale baisse les taux → les obligations rebondissent → l’effet de richesse soutient les dépenses → la reprise commence. En période de stagflation, baisser les taux risque d’accélérer encore l’inflation. Augmenter les taux combat l’inflation mais aggrave la stagnation. Il n’y a pas de bonne option, seulement des options moins mauvaises.

Dans les années 1970, les banques centrales ont initialement choisi l’accommodation (taux réels bas, tolérance à l’inflation). L’inflation a explosé. La résolution finale de Volcker, forcer les taux réels à +8 %, a brisé l’inflation mais a provoqué la récession la plus profonde depuis une génération. La résolution de la stagflation est toujours douloureuse : la seule question est de savoir combien de temps la douleur est différée.

La stagflation est le régime macroéconomique où toutes les hypothèses confortables s’effondrent en même temps, et où la banque centrale découvre qu’elle n’a qu’un seul outil pour résoudre deux problèmes.

→ Cadre de lecture : Hub Macroéconomie

Ce que cela signifie pour les différents acteurs économiques

Les portefeuilles traditionnels 60/40 ont historiquement vu leur principal mécanisme de diversification se rompre dans ce régime. La corrélation négative entre actions et obligations, qui les protège pendant les récessions normales, est devenue positive pendant la stagflation des années 1970 : les deux actifs baissant simultanément. La littérature académique (Swensen, Asness) documente que les classes d’actifs réels (matières premières, obligations indexées sur l’inflation, immobilier, infrastructures) ont offert des propriétés de diversification spécifiques à ce régime, sans qu’un ratio d’allocation universel ne fasse consensus.

Les stratégies de rendement sont structurellement mises à l’épreuve dans ce régime. Les revenus des obligations à taux fixe sont érodés par l’inflation. Les rendements des dividendes peuvent ne pas suivre le rythme des augmentations de prix. Historiquement, les instruments à taux variable, les obligations indexées sur l’inflation et les actions de producteurs de matières premières ont mieux préservé le pouvoir d’achat des revenus que les titres à revenu fixe traditionnels pendant la stagflation des années 1970.

Les détenteurs de liquidités font face à un paradoxe : les liquidités perdent de leur valeur réelle à cause de l’inflation, mais gagnent en valeur relative à mesure que les autres actifs déclinent. Historiquement, les instruments à courte duration (bons du Trésor à court terme), dont les rendements s’ajustaient à la hausse à chaque hausse de la Fed, ont mieux résisté au régime stagflationniste des années 1970 que les obligations à longue duration, dont les prix ont chuté de manière continue. Voir aussi notre explication de la duration obligataire.

Un biais fréquemment documenté dans la littérature comportementale consiste à appliquer les réflexes des récessions déflationnistes à un environnement de stagflation. « Acheter la baisse » (buy the dip) sur les actions, l’accumulation de duration obligataire, ou l’anticipation d’une intervention accommodante de la Fed, ces schémas ayant historiquement fonctionné en régime déflationniste, ont historiquement échoué pendant la stagflation des années 1970, les conditions monétaires fondamentales étant différentes.

La variante douce : une érosion plutôt qu’un choc

La stagflation n’a pas toujours la violence des années 1970. Dans sa forme douce, l’activité ralentit sans se contracter, l’inflation sous-jacente ne revient pas durablement à la cible et les banques centrales restent coincées entre les deux. Le dommage pour les portefeuilles tient alors moins à une chute brutale qu’à l’accumulation. Trois à cinq années consécutives de performances réelles faibles suffisent à effacer une décennie de capitalisation nominale.

L’arithmétique des liquidités l’illustre. À 3 % d’inflation par an, des liquidités non rémunérées perdent environ 14 % de leur pouvoir d’achat en cinq ans (1 − 1/1,03⁵), sans aucune hypothèse de marché. L’érosion disparaît quand les taux courts dépassent l’inflation. Le régime pèse aussi sur les entreprises à faible pouvoir de fixation des prix et sur les États endettés. Aux États-Unis, les intérêts nets de la dette fédérale ont dépassé les dépenses de défense sur l’exercice 2024, 882 milliards de dollars contre 874 (Trésor américain).

Aller plus loin

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Foire aux questions

Les années 2025-2026 pourraient-elles connaître la stagflation ?

Le risque existe si les pressions du côté de l’offre réapparaissent (perturbation énergétique, fragmentation du commerce, escalade tarifaire) alors que la politique monétaire reste restrictive et que la marge de manœuvre budgétaire est limitée. Les ingrédients (dette publique élevée, chocs énergétiques potentiels, vieillissement démographique) sont présents. Cependant, les gains de productivité liés à l’IA, la résilience des marchés du travail et la crédibilité des banques centrales plaident contre une répétition complète des années 1970. La probabilité d’une légère stagflation (inflation de 3-4 % avec une croissance inférieure à 1 %) est plus élevée qu’une répétition totale. Question connexe : l’immigration, les marchés du travail et l’inflation.

Le portefeuille 60/40 est-il « mort » dans les années 1970 ?

Il a produit des résultats extrêmement médiocres : un rendement réel d’environ -0,7 % par an sur 1972-1982 (calcul Eco3min sur les données d’Aswath Damodaran, NYU Stern et l’indice des prix du BLS). Mais il a survécu et a ensuite généré d’excellents rendements pendant le régime de désinflation de 1982-2020. Le portefeuille n’est pas mort : il était temporairement dans le mauvais régime. La leçon n’est pas d’abandonner définitivement le 60/40, mais de s’ajuster lorsque le régime structurel change.

Quelle a été la meilleure classe d’actifs dans les années 1970 ?

L’or et le pétrole, chacun multiplié par près de vingt en moyenne mensuelle (Banque mondiale, Pink Sheet), et les matières premières agricoles ont largement surperformé. L’immobilier a également bien performé en termes nominaux. Les bons du Trésor à court terme, bien que peu excitants, ont mieux préservé le pouvoir d’achat que les obligations à longue duration ou les actions. Les moins performants ont été les obligations d’État à longue duration et les actions de croissance à valorisation élevée.

Mis à jour le 20 octobre 2026