Qu’est-ce que la liquidité de marché et comment la mesurer ?

La réponse courte

La liquidité de marché décrit la facilité avec laquelle un titre peut être vendu (ou acheté) à un prix proche de sa juste valeur. Un marché liquide permet à un participant de transiger une taille importante en quelques secondes sans impact significatif sur le prix. Un marché illiquide oblige le vendeur à accepter une décote ou à fractionner son ordre dans le temps.

La mesure de référence est le bid-ask — l’écart entre la meilleure offre d’achat et la meilleure offre de vente. Mais cet indicateur seul est trompeur. En période de stress, les teneurs de marché affichent souvent des spreads serrés sur de très petites tailles, ce qui masque l’absence de profondeur réelle derrière l’écran.

Les praticiens utilisent donc trois mesures complémentaires : le spread, la profondeur du carnet d’ordres (ce que l’on peut effectivement transiger au prix affiché) et le price impact (le déplacement du prix par unité de taille échangée).

→ Découvrir les bases ? Microstructure et formation des prix

Ce que disent les données

Le marché du Trésor américain — le plus grand et le plus liquide marché obligataire souverain mondial avec plus de 25 000 milliards de dollars en circulation en 2023 — fournit le relevé empirique le plus net des dynamiques de liquidité à travers les régimes.

La chronologie compilée par la Fed de New York (données BrokerTec, 2005-2025) :

• Mars 2020, dash-for-cash : les bid-ask spreads sur le 30 ans US ont été multipliés par plus de six par rapport à leur moyenne post-crise ; le 10 ans a doublé ; le 5 ans s’est élargi d’environ 50 %.
• Mars 2023, crise des banques régionales (SVB, Signature) : les spreads sur le 2 ans ont dépassé leurs niveaux de mars 2020.
• Avril 2025, choc tarifaire : élargissement marqué mais inférieur à la moitié de l’amplitude de mars 2020.
• La profondeur du carnet s’était dégradée dès février 2020 (Duffie 2020), plusieurs semaines avant que les bid-ask ne réagissent.

L’exception qui mérite d’être notée : les séries de cotations indicatives (CRSP par exemple) n’ont pas enregistré la dislocation de mars 2020. Les mesures basées sur le carnet d’ordres et celles basées sur cotations indicatives peuvent diverger d’un ordre de grandeur en stress, et seules les premières ont capturé ce que les dealers étaient réellement prêts à exécuter.

→ Dataset : Financial conditions index

Pourquoi cela se produit — le mécanisme macro

La liquidité n’est pas une propriété intrinsèque d’un actif ; c’est un service produit conjointement par les dealers, les teneurs de marché et les investisseurs finaux. Quand l’un de ces acteurs se retire, la liquidité se détériore — mais chaque retrait apparaît d’abord dans un indicateur différent.

Canal 1 — capacité de bilan des dealers. Les dealers affichent prix d’achat et de vente en mobilisant leur propre bilan. Depuis 2008, les ratios de levier et le supplementary leverage ratio (SLR) ont rendu plus coûteux le stockage de Treasuries, malgré leur pondération nulle en risque. Conséquence : les spreads peuvent rester serrés tandis que la taille que les dealers acceptent d’absorber rétrécit invisiblement. Les indicateurs de risque systémique captent typiquement cela par les mesures de profondeur, pas par les spreads.

Canal 2 — la divergence entre liquidité visible et liquidité effective. C’est l’angle que la plupart des observateurs manquent. En stress, les dealers veulent continuer d’afficher des marchés à deux côtés pour préserver leurs relations clients. Ils resserrent les spreads sur la plus petite taille possible tout en retirant la profondeur des couches plus éloignées du carnet. Pour un observateur de surface, le spread paraît normal ; pour un acteur cherchant à déplacer une position réelle, le marché s’est effectivement fermé.

Canal 3 — la rétroaction de financement. Quand les dealers ne peuvent plus financer leur inventaire à bas coût sur le repo, ils relèvent le prix qu’ils facturent pour stocker du risque. La liquidité de financement et la liquidité de marché deviennent couplées en stress, alors qu’elles sont conceptuellement distinctes en temps normal.

Synthèse par régime : en régime calme (2017-2019 par exemple), les trois mesures bougent ensemble et n’importe laquelle suffit comme statistique récapitulative. En stress modéré (avril 2025), les spreads s’élargissent en premier et la profondeur suit. En crise aiguë (mars 2020 dash-for-cash), la profondeur s’effondre en premier et les spreads ne rattrapent que des jours plus tard — autrement dit, la métrique la plus suivie est la plus lente à réagir.

Le bid-ask est ce que les dealers veulent que vous voyiez ; la profondeur est ce qu’ils accepteront vraiment d’exécuter.

→ Cadre : Marchés financiers et dynamiques

Ce que cela implique pour les acteurs

Investisseurs long-only rencontrent typiquement la liquidité par des coûts de transaction qui paraissent raisonnables en temps normal. Leur exposition principale est le risque de vente forcée en stress, quand même les actifs réputés liquides deviennent difficiles à céder aux prix affichés.

Traders actifs et hedge funds font face à un problème plus granulaire. Ils dépendent de la liquidité non seulement pour entrer et sortir, mais pour ajuster le risque en continu — d’où le suivi direct de la profondeur et du price impact plutôt que du seul bid-ask.

Banques et dealers sont les producteurs de liquidité. Les ratios réglementaires — levier, capital, LCR — encadrent la quantité de risque qu’ils peuvent stocker pour leurs clients, ce qui explique pourquoi les changements Bâle III post-2008 affectent indirectement les coûts de transaction de tous les autres.

Une erreur courante consiste à supposer que la liquidité est une propriété stable d’une classe d’actifs. Elle ne l’est pas : c’est un service contingent dont le prix varie avec le régime, et cette variation est maximale précisément quand la liquidité est la plus nécessaire.

Observation pratique

Pour aller plus loin

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Questions fréquentes

Le bid-ask est-il une mesure suffisante de la liquidité ?

Le bid-ask est la mesure la plus visible et la plus citée, mais c’est la plus lente à réagir en stress. La profondeur du carnet — la taille que les dealers accepteront effectivement d’exécuter au meilleur prix — se dégrade typiquement plusieurs semaines avant que les spreads ne s’élargissent, comme documenté sur le marché Treasury en février 2020. S’appuyer sur le seul spread donne une image faussement rassurante précisément aux moments où la liquidité importe le plus.

Quelle différence entre cotations indicatives et mesures basées sur le carnet d’ordres ?

Les cotations indicatives sont des prix non engageants collectés par les data vendors auprès des dealers. Elles tendent à rester stables sur de longues périodes, y compris pendant des dislocations majeures comme 2008 ou mars 2020. Les mesures basées sur le carnet d’ordres, dérivées de plateformes électroniques comme BrokerTec, capturent des prix sur lesquels les dealers s’engagent à exécuter — elles reflètent donc les coûts de transaction réels. Les deux séries peuvent diverger d’un ordre de grandeur en stress.

Pourquoi la liquidité Treasury importe-t-elle au-delà des Treasuries ?

Les Treasuries sont le collatéral de référence sur le repo, la base du pricing dérivé, et l’actif de dernier recours en flight-to-quality. Quand la liquidité Treasury se dégrade, toute la chaîne de collatéral devient plus chère : les taux repo montent, les coûts de couverture augmentent, et le coût de fourniture de liquidité sur les autres marchés s’élève en parallèle. Le dash-for-cash de mars 2020 s’est propagé exactement par ce canal.

Mis à jour le 18 mai 2026