Les pires premiers semestres du dollar US (1973–2025)

Le premier semestre 2025 a été le quatrième pire jamais enregistré pour le dollar US depuis la fin de Bretton Woods. L’indice large a perdu 7,6 % entre janvier et juin, un recul égalé seulement trois fois au cours des 53 dernières années — et chacun de ces épisodes a coïncidé avec une reconfiguration structurelle de l’ordre monétaire ou commercial international.

Cette page documente l’épisode du S1 2025 face à la distribution complète des rendements de premier semestre du dollar depuis 1973, avec le jeu de données sous-jacent disponible au téléchargement. Le point plus étroit établi par les données est que 2025 appartient à un petit ensemble identifiable de moments de stress de régime, plutôt qu’à la variation routinière d’une devise librement flottante.

Un petit club d’effondrements historiques de premier semestre

Sur 53 années de données larges sur le dollar, l’indice a terminé le premier semestre en territoire négatif 25 fois et en territoire positif 28 fois. Le rendement médian S1 est un plat +0,5 %, avec un écart-type de 5,4 %. Face à cette distribution de long terme, un semestre à −7,6 % se situe profondément dans la queue.

Seuls trois autres premiers semestres ont été pires. Le plus ancien remonte à 1973, l’année où le dollar a perdu 10,2 % sur ses six premiers mois en tant que devise librement flottante. L’Accord du Smithsonian, dernière tentative de maintenir en vie une version ajustée du système de taux fixes d’après-guerre, s’était effondré en février. En juin, le dollar avait rompu ses amarres restantes à l’or et à ses partenaires commerciaux, la Réserve fédérale et le Trésor n’opposant que peu de résistance à la dépréciation.

Le deuxième pire premier semestre enregistré est intervenu en 1986, avec une perte de 9,4 %. Ce mouvement a été, par contraste, le résultat explicitement voulu d’une politique. L’Accord du Plaza de septembre 1985 avait engagé les États-Unis, le Japon, l’Allemagne de l’Ouest, la France et le Royaume-Uni à ingénierer un affaiblissement contrôlé du dollar face au yen et au Deutsche Mark, après plusieurs années durant lesquelles un dollar agressivement fort avait pesé sur l’industrie manufacturière américaine. Le premier semestre 1986 a vu la politique fonctionner comme conçue, et se poursuivre au-delà de ce que ses architectes avaient initialement envisagé.

Le troisième pire premier semestre est intervenu en 2003, avec une perte de 8,1 %. Le déclencheur immédiat a été le début de la guerre d’Irak en mars, mais le dollar glissait déjà depuis mi-2002 sur une combinaison de creusement du déficit de la balance courante, d’une Réserve fédérale accommodante, et des premiers effets de l’euro émergeant comme alternative crédible de réserve. Le premier semestre 2003 a marqué la deuxième année de ce qui serait finalement un déclin pluriannuel du dollar ne s’achevant qu’en 2008.

En dessous de ces trois cas, la distribution s’amincit rapidement. Deux autres premiers semestres ont approché — 2002 (−7,5 %) et 1995 (−7,5 %) — mais ni l’un ni l’autre n’est conventionnellement lu comme un moment de régime. En dehors de ceux-ci, aucun premier semestre n’a franchi la barre des 6 % de perte au cours des trois dernières décennies.

Les six plus profonds drawdowns S1 depuis 1973

Le tableau ci-dessous classe chaque premier semestre depuis 1973 durant lequel l’indice large du dollar a perdu plus de 6 %. Les rendements sont calculés comme la variation en pourcentage entre la valeur de clôture de l’indice au dernier jour ouvré de l’année précédente et au dernier jour ouvré au plus tard le 30 juin. L’épisode 2025 est mis en évidence.

Sources : Federal Reserve Bank of St. Louis (séries FRED DTWEXM 1973–2006, DTWEXBGS 2007–2025). Calcul Eco3min. Jeu de données compilé en avril 2026.

Ce que 2025 partage avec les trois autres — et ce qu’il ne partage pas

1. Chaque épisode a coïncidé avec un moment de stress de régime

L’épisode 2025 ressemble à ses trois prédécesseurs sur un aspect : il coïncide avec une période de stress perçu sur un trait structurel du système monétaire international. Les trois précédents étaient liés, respectivement, à la fin de Bretton Woods, à l’intervention coordonnée du G5 contre un dollar surévalué, et à la phase précoce du rééquilibrage mondial post-Irak. En 2025, le test de stress correspondant a été la combinaison d’un régime tarifaire américain renouvelé, d’une réorganisation explicite des alliances commerciales, et d’une discussion publique sur la dédollarisation qui a migré des franges des politiques vers le commentaire grand public sur les marchés financiers.

Les pires premiers semestres du dollar ont, empiriquement, été des moments durant lesquels sa position institutionnelle était renégociée, pas simplement des moments d’ajustement macroéconomique cyclique. C’est le trait unique qui sépare le plus clairement les quatre pires S1 de la distribution plus large des S1 modérément négatifs (1978, 1987, 1994, 2006, 2017), qui étaient liés à des dynamiques cycliques ou de différentiel de taux plutôt qu’à des questions sur le rôle du dollar.

2. La dépréciation a été de large assise, pas bilatérale

L’épisode ressemble également aux autres par son étendue. La dépréciation s’est manifestée dans l’indice large — c’est-à-dire face à un panier large de devises de partenaires commerciaux — plutôt que face à une seule contrepartie, ce qui suggère qu’elle reflète quelque chose que fait le dollar plutôt que quelque chose que fait une devise étrangère particulière.

Cette étendue distingue les quatre pires S1 des épisodes durant lesquels la faiblesse apparente du dollar reflétait la force idiosyncrasique d’une ou deux contreparties. Aucun des quatre pires premiers semestres n’a été tiré principalement par la force d’une seule devise étrangère, ce qui explique pourquoi l’indice large pondéré par le commerce — et non, par exemple, le DXY ou une paire bilatérale quelconque — est l’agrégat le plus informatif pour cette analyse.

3. 2025 diffère de 1973 et 1986 par le type de déclencheur et la profondeur

L’épisode diffère cependant sous deux aspects qui méritent d’être notés. Premièrement, le déclencheur n’est pas un événement formel de régime monétaire du type qui a produit les mouvements 1973 et 1986. Il n’y a eu ni effondrement de type Smithsonian, ni accord coordonné de style Plaza. La faiblesse 2025 a été tirée par des anticipations changeantes sur la politique commerciale et de réserve américaine, plutôt que par une réinitialisation explicite d’un quelconque arrangement monétaire. Deuxièmement, la profondeur du mouvement a été moins extrême que dans les trois cas antérieurs : 7,6 % contre 10,2 %, 9,4 % et 8,1 %. Le dollar est, sur cette mesure, dans le même voisinage que ces épisodes — mais à l’extrémité moins profonde de celui-ci.

Ce qui s’est passé après, dans chaque cas

Les suites des quatre cas n’ont pas été uniformes, ce qui limite ce qui peut être inféré de l’analogie historique. Le tableau ci-dessous résume les rendements du second semestre et de l’année suivante pour chacun des quatre pires S1.

En 2025, le motif jusqu’ici a davantage ressemblé à 1973 qu’à 1986 ou 2003. Le dollar s’est stabilisé au second semestre 2025, livrant un quasi-plat +0,3 %, et l’année pleine s’est clôturée à −7,4 %. Au premier trimestre 2026, l’indice large s’est modestement repris avant de reculer à nouveau. Fin avril 2026, l’indice large s’échange environ 8,7 % sous son pic de janvier 2025, avec un drawdown peak-to-trough de 9,7 % atteint fin janvier 2026.

C’est une différence significative. Dans deux des trois analogues historiques, la faiblesse du S1 a été une tête de pont d’un déclin pluriannuel. Dans le troisième — et, provisoirement, en 2025 — elle a été suivie d’une stabilisation plutôt que d’une accélération. Savoir si le cas 2025 finira par ressembler au motif 1973 de retournement partiel ou au motif 1986–2003 de déclin prolongé ne peut être tranché à partir des données disponibles aujourd’hui.

Trois observations transversales aux quatre cas

Sans inférer de causalité, trois traits statistiques sont communs aux quatre pires premiers semestres enregistrés.

Premièrement, chacun a coïncidé avec une question publiquement débattue sur le rôle du dollar. Le lien à l’or en 1973, le niveau du dollar face aux partenaires commerciaux du G5 en 1986, la soutenabilité du déficit de la balance courante américaine en 2003, et la fiabilité du dollar comme actif de réserve et de commerce neutre en 2025. Les pires premiers semestres du dollar ont, empiriquement, été des moments durant lesquels sa position institutionnelle était renégociée, pas simplement des moments d’ajustement macroéconomique cyclique.

Deuxièmement, l’étendue du mouvement a été un trait récurrent. Visible dans l’utilisation d’un indice large pondéré par le commerce plutôt qu’une paire bilatérale, la dépréciation dans chacun des quatre cas a été distribuée sur les principales contreparties du dollar. Aucune n’a été tirée principalement par la force d’une seule devise étrangère.

Troisièmement, le chemin de reprise a varié. Deux des trois cas historiques (1986 et 2003) se sont étendus en déclins pluriannuels. Un (1973) a vu un retournement partiel à l’intérieur de la même année. Le cas 2025 suit actuellement plus étroitement le motif 1973, mais la divergence entre les deux types de trajectoires ne devient claire que bien après le S1 en question — en 1986, l’approfondissement du S2 était déjà visible dès novembre de cette année-là ; en 2003, le tableau était clair début 2004.

Contre-arguments et limites

Le plaidoyer pour la prudence face à une sur-lecture de l’analogie historique mérite d’être énoncé clairement. Trois objections méritent d’être prises au sérieux.

Premièrement, n = 4 est un échantillon réduit. Le cadrage « quatre pires S1 » groupe des épisodes individuellement idiosyncrasiques. Le déclencheur 1973 (effondrement d’un système de taux fixes) et le déclencheur 1986 (intervention multilatérale coordonnée) n’ont aucun pendant opérationnel en 2025. Le trait partagé — chacun a coïncidé avec un stress sur le rôle institutionnel du dollar — est un cadre utile, mais il est descriptif plutôt que prédictif. Avec quatre observations, aucune affirmation formelle de probabilité sur la trajectoire éventuelle de 2025 n’est supportable.

Deuxièmement, le seuil est sensible au choix de l’indice. L’analyse utilise l’indice large pondéré par le commerce du dollar. Des agrégats alternatifs — le DXY (qui sur-pondère l’euro et le yen), l’indice Major Currencies seul, ou un taux de change effectif réel — produisent des classements légèrement différents. Le S1 2025 se classe 4ᵉ sur l’indice large nominal utilisé ici ; il se classe différemment sur des mesures alternatives. Les conclusions de cette page sont spécifiques à l’indice large nominal, qui est l’agrégat le plus cité dans les travaux académiques et de banque centrale.

Troisièmement, la trajectoire post-2025 est incomplète. À avril 2026, le dollar s’est stabilisé mais ne s’est pas redressé. Savoir si le motif finira par ressembler à 1973 (reprise partielle, événement annuel unique) ou à 1986/2003 (tête de pont d’un déclin pluriannuel) ne peut être déterminé à partir des données actuellement disponibles. La classification de 2025 comme « de type 1973 » est provisoire et est revue mensuellement à mesure que de nouvelles données arrivent.

Une lecture disciplinée de la preuve est que l’épisode S1 2025 appartient à un petit ensemble de moments de stress de régime par ses caractéristiques statistiques et structurelles, sans qu’un chemin ultérieur spécifique soit pour autant impliqué.

Mauvaises interprétations fréquentes

Lire le chiffre du S1 2025 comme une prévision, pas une observation. Un S1 à −7,6 % est une mesure rétrospective de ce qui s’est passé entre janvier et juin 2025. Cela ne projette rien, en soi, sur le S2 2025 (désormais connu : +0,3 %) ni sur 2026. Une partie des commentaires a utilisé l’ampleur du S1 comme base de projections de dépréciation supplémentaire ; le record historique ne donne aucune base claire à cette inférence, puisque deux analogues sur trois se sont effectivement prolongés et qu’un ne l’a pas fait.

Confondre le dollar avec le DXY. L’indice DXY, qui sur-pondère l’euro et le yen, est plus volatil et plus sensible aux dynamiques d’une seule devise que l’indice large pondéré par le commerce. Une partie des commentaires 2025 a cité des mouvements DXY comme preuve d’une faiblesse plus large du dollar ; l’indice large, qui inclut le renminbi, le peso mexicain, le dollar canadien et plus de vingt autres devises, est l’agrégat plus approprié pour les affirmations sur « le dollar » en tant que tel. Mise en perspective : Le dollar fort durable sans crise.

Assimiler les intentions politiques entre épisodes. La dépréciation 1986 était le but explicite de l’Accord du Plaza. La dépréciation 1973 reflétait l’absence d’objectif politique — le système avait été laissé s’effondrer. La dépréciation 2025 est intervenue dans un contexte de préférence affichée de l’administration américaine pour un dollar plus faible mais sans politique coordonnée formelle. Ce sont trois relations différentes entre politique et résultat, et les ampleurs comparables ne doivent pas être lues comme la preuve d’un mécanisme comparable.

Citer l’analogue 1973 comme preuve d’une réinitialisation imminente. La faiblesse du S1 1973 reflétait un changement de régime qui était déjà intervenu (le choc Nixon d’août 1971 et l’effondrement Smithsonian de février 1973). La faiblesse du S1 2025 ne reflète aucune rupture préalable équivalente. Les cas partagent une ampleur et un cadre thématique, pas une cause structurelle.

Méthodologie et sources

Foire aux questions

Pourquoi des rendements S1 spécifiquement et pas des rendements année pleine ?

L’année pleine 2025 s’est clôturée à −7,4 %, ce qui la classe 9ᵉ pire depuis 1973 — significatif mais moins distinctif que le classement S1. Le cadrage S1 isole la période durant laquelle le mouvement s’est effectivement produit et a été largement couvert par la presse financière. Il correspond également au cadrage adopté initialement dans les commentaires de mi-2025, permettant une comparaison directe avec ce corpus d’analyses. Les données année pleine et S2 sont documentées dans la section « Ce qui s’est passé après » ci-dessus et dans le jeu de données téléchargeable.

Le S1 2025 étant le 4ᵉ pire premier semestre signifie-t-il qu’une récession arrive ?

Non. Les quatre pires S1 ne correspondent pas aux récessions américaines datées par le NBER de manière cohérente. Le S1 1973 a précédé la récession de novembre 1973, mais le déclencheur immédiat de la récession a été l’embargo pétrolier de l’OPEP d’octobre 1973 plutôt que le mouvement du dollar. 1986 a été suivi d’une expansion économique jusqu’en 1989. 2003 a été suivi d’une expansion économique jusqu’en 2007. Le classement S1 2025 est un fait sur le comportement du taux de change, pas sur la croissance américaine.

Pourquoi utiliser l’indice large du dollar plutôt que le DXY ?

Le DXY pondère l’euro à 57,6 %, le yen à 13,6 % et la livre à 11,9 %, le reste étant distribué sur le dollar canadien, la couronne suédoise et le franc suisse. L’indice large utilisé ici pondère plus de vingt devises, incluant le renminbi, le peso mexicain, le won coréen et d’autres partenaires commerciaux majeurs des États-Unis que le DXY exclut entièrement. Pour des affirmations agrégées sur « le dollar » face à son panier pondéré par le commerce, l’indice large est la mesure plus représentative. Le DXY reste utile pour le trading et le commentaire de cross européens ; ce n’est pas l’agrégat approprié pour cette analyse.

La trajectoire 2025 pourrait-elle encore ressembler à 1986 ou 2003 plutôt qu’à 1973 ?

Oui. La classification de 2025 comme « de type 1973 » est provisoire et basée sur les données à avril 2026. Une dépréciation renouvelée au S2 2026 ou en 2027 — particulièrement si associée à une escalade tarifaire persistante, à une divergence claire de politique de banque centrale par rapport aux pairs, ou à une initiative de dédollarisation coordonnée — déplacerait l’épisode 2025 vers le groupe 1986/2003. La page sera révisée mensuellement à mesure que de nouvelles données de taux de change arriveront.

Qu’est-ce que l’épisode 1995 dans le jeu de données, et pourquoi n’est-il généralement pas discuté ?

Le S1 1995 a perdu 7,5 %, se classant 6ᵉ pire. Le déclencheur immédiat a été la contamination de la crise du peso mexicain dans une faiblesse plus large du dollar face aux principales contreparties, et l’intervention coordonnée du G7 d’août 1995 (parfois appelée l’accord « Reverse Plaza ») visait explicitement à inverser le mouvement. À la fin 1995, le dollar était 5,5 % plus bas qu’au début de l’année ; à la fin 1996, il avait récupéré la majeure partie de ce terrain. L’épisode est parfois cité dans les travaux académiques mais figure rarement dans les récits populaires de déclin du dollar parce que la reprise a été relativement rapide et la lecture en termes de stress structurel plus faible que pour 1973, 1986, 2003 ou 2025. Lecture associée : Notre page sur l’articulation entre régimes macroéconomiques et dynamiques de marché.

Comment les rendements S1 sont-ils affectés par les effets de calendrier ?

Les valorisations de fin de période sont sensibles au jour ouvré spécifique utilisé. La méthodologie ici utilise le dernier jour ouvré au plus tard le 30 juin de chaque année, qui tombe sur le 28, 29 ou 30 juin selon le calendrier de l’année. Des tests de sensibilité utilisant le jour ouvré le plus proche de mi-juin produisent des rendements S1 à 0,3 point de pourcentage des valeurs rapportées, et ne changent pas le classement relatif des six pires épisodes.

Conclusion

Le premier semestre 2025 s’est classé 4ᵉ pire jamais enregistré pour l’indice large du dollar US depuis le début de l’ère des changes flottants. Les trois épisodes qui l’ont dépassé — 1973, 1986 et 2003 — ont chacun coïncidé avec un stress clairement identifiable sur le rôle institutionnel du dollar, et ont chacun été suivis d’une trajectoire de reprise différente.

Le cadrage structurel supporté par les données est plus étroit que ce que les commentaires de titre ont souvent suggéré : le S1 2025 appartient à un petit ensemble identifiable d’épisodes de stress de régime, distinct de la variation routinière d’une devise librement flottante, mais l’ampleur est à l’extrémité moins profonde de cet ensemble et la trajectoire post-S1 précoce a été une stabilisation plutôt qu’une accélération. À avril 2026, l’indice large du dollar s’échange environ 8,7 % sous son pic de janvier 2025, avec les motifs du S2 2025 (+0,3 %) et du T1 2026 ressemblant plus étroitement au cas de retournement partiel 1973 qu’aux cas de déclin pluriannuel 1986–2003.

Cela ne constitue pas une prévision sur le chemin du dollar à partir d’ici. C’est un placement empirique du S1 2025 dans la distribution historique des premiers semestres du dollar large, et une documentation des traits structurels que les quatre pires S1 ont partagés. Le jeu de données et la méthodologie sont conçus pour être mis à jour à mesure que de nouvelles observations s’accumulent.

Les données et analyses présentées sur cette page sont fournies à titre informatif et pédagogique uniquement. Elles ne constituent pas un conseil en investissement ni une recommandation de prendre une action spécifique. Eco3min est un éditeur d’information financière non prescriptif et n’est pas enregistré auprès de l’AMF.