Reverse-engineering du modèle de probabilité de récession de la NY Fed : comment il fonctionne, sa précision et ce qu’il dit maintenant
Eco3min Research · Taux et indicateurs de récession
Chaque récession américaine depuis 1990 a été précédée d’une inversion soutenue 10Y–3M des Treasuries. Le 10Y–2Y, plus souvent cité, a produit un faux positif de 32 mois en 1998.
La New York Fed publie une estimation mensuelle de probabilité de récession basée sur un seul intrant : le spread entre le rendement Treasury 10 ans et le taux T-bill 3 mois (série FRED T10Y3M). Le modèle remonte au papier d’Arturo Estrella et Frederic Mishkin de 1996 et reste, trois décennies plus tard, l’indicateur quantitatif de récession le plus largement référencé dans les médias financiers américains.
Cette étude reconstruit le modèle sur 35 ans de données Treasury quotidiennes (1990–2024), réplique sa spécification probit avec deux jeux de paramètres, compare le signal 10Y–3M en duel direct avec le spread 10Y–2Y plus populaire, et documente les distributions S&P 500 à terme associées à chaque régime de courbe des taux. Le jeu de données couvre 8 épisodes d’inversion soutenue du 10Y–3M et 7 épisodes soutenus du 10Y–2Y. La dispersion des délais, le cas de faux positif de 1998, l’inversion non résolue 2022–2024, et les rendements actions contre-intuitifs observés durant les inversions profondes sont documentés dans les sections ci-dessous. Tous les chiffres tracent au CSV lié à la fin de cette page (CC BY 4.0). Réponse liée : la logique du Fed model.
Dernière observation
Au 12 février 2026 (lecture quotidienne FRED la plus récente au moment de l’analyse)
Spread 10Y–3M
+0,39 pp
Positif ; sorti d’inversion depuis le 2024-12-13
Spread 10Y–2Y
+0,62 pp
Positif ; sorti d’inversion depuis le 2024-08-26
Probit Estrella et Trubin (12m)
29,7 %
Probabilité de récession implicite, lecture de décembre 2024 (dernière avec données de fenêtre à 12 mois à terme)
Mois depuis la sortie d’inversion 10Y–3M
~14 mois
Intervalle historique fin-d’inversion-à-pic-NBER : 1 à 21 mois (médiane ~5)
Sources : séries FRED T10Y3M, T10Y2Y (lectures quotidiennes au 12 février 2026) ; paramètres Estrella et Trubin (2006) appliqués à la moyenne mensuelle de décembre 2024.
Résumé exécutif
- Chaque récession américaine depuis 1990 a été précédée d’une inversion soutenue 10Y–3M des Treasuries. Le 10Y–2Y, plus souvent cité, a produit un faux positif de 32 mois en 1998.
- Sur 1990–2024, le spread 10Y–3M a enregistré 8 épisodes d’inversion soutenue : 6 vrais positifs couvrant les trois récessions NBER dans la fenêtre 2001, 2007–09 et 2020 (plusieurs inversions ont précédé les récessions 2007–09 et 2020), 1 non résolu (2022–2024), et 1 coïncident (brève inversion de févr. 2020 chevauchant le début de la récession COVID). Zéro faux positif.
- Le délai entre le début d’inversion 10Y–3M et le pic de récession NBER a varié de 4,4 à 21,3 mois sur les six vrais positifs (médiane 9,4 mois). Cette dispersion est trop large pour un timing de marché précis mais suffisamment cohérente pour fonctionner comme indicateur de régime.
- La réplication Eco3min du probit Estrella (1990–2024, n=408 observations mensuelles avec fenêtre à 12 mois à terme) donne α = −0,85, β = −0,50, pseudo-R² = 15,6 %. Appliqué aux données de mai 2023, le modèle a produit une probabilité implicite de 50,4 % de récession dans les 12 mois — la plus haute lecture enregistrée sous nos paramètres ; les paramètres originaux d’Estrella et Trubin (2006) ont donné 69,3 % à la même observation.
- Les rendements à terme S&P 500 à 12 mois conditionnels au régime T10Y3M en vigueur se distribuent comme suit : Fortement inversé (<−1 pp, n=11) médiane +25,3 % avec 100 % d’observations positives ; Légèrement inversé (−1 à 0, n=26) médiane +4,5 % avec 53,8 % positives et MDD médiane −14,6 % ; Plat (0 à +1 pp, n=97) médiane +13,8 % avec 81,4 % positives ; Pentu normal (>+1 pp, n=274) médiane +10,5 % avec 79,9 % positives. Les distributions passées ne sont pas prédictives des résultats futurs.
Panneau de statistiques
3 / 3
Récessions NBER dans la fenêtre (2001, 2007–09, 2020) précédées d’une inversion soutenue 10Y–3M
1
Faux positif dans la série 10Y–2Y (1998, écart de 32,5 mois)
9,4 m
Délai médian, début 10Y–3M au pic NBER (plage : 4,4–21,3)
−1,89 pp
Inversion 10Y–3M la plus profonde de l’historique (2023-05-04, épisode 2022–24)
69,3 %
Lecture probit Estrella et Trubin la plus haute (mai 2023)
11,8 %
Part des observations quotidiennes 1990–2024 avec T10Y3M négatif
1. Comment fonctionne le modèle de probabilité de récession de la NY Fed
Le cadrage dominant grand public traite l’inversion de la courbe des taux comme un signal binaire de récession : quand la courbe s’inverse, une récession suit ; quand elle ne s’inverse pas, aucune récession n’est attendue. Cette lecture binaire apparaît dans le commentaire de marché, les discours de banque centrale et les titres des médias financiers. La série de probabilité publiée par la NY Fed — dérivée d’une régression probit sur la moyenne mensuelle du spread T10Y3M — la raffine en une probabilité continue entre zéro et un. Le détail méthodologique de cette régression probit — paramètres Estrella-Mishkin, calibration, comparaison de réplications — est exposé dans le décryptage de la régression probit appliquée au T10Y3M.
La spécification d’Estrella et Mishkin (1996) régresse l’indicateur binaire récession-dans-12-mois sur la moyenne mensuelle du spread 10Y–3M, en utilisant la distribution normale centrée réduite cumulée :
P(récession dans les 12 prochains mois) = Φ(α + β · spreadt)
Où Φ est la CDF normale standard, α est l’intercept, β est le coefficient du spread (attendu négatif), et spreadt est la moyenne mensuelle T10Y3M en points de pourcentage. La version publiée de la NY Fed met à jour les paramètres périodiquement en utilisant l’échantillon 1959-présent. Le jeu de paramètres pleinement documenté le plus récent (Estrella et Trubin, 2006) rapporte α = −0,5333 et β = −0,5984 estimés sur les données 1959–2009.
Répliquer la spécification sur l’échantillon Eco3min 1990–2024 (n = 408 observations mensuelles avec un indicateur de récession à 12 mois à terme non manquant, dont 34 tombent dans la fenêtre de 12 mois précédant une récession NBER) produit α = −0,8493, β = −0,4954, avec les deux coefficients statistiquement significatifs à p < 0,001 et un pseudo-R² de McFadden de 0,156. L’intercept plus bas dans l’ajustement Eco3min reflète le taux de base de récession plus bas dans l’échantillon 1990–2024 (34/408 = 8,3 %) par rapport à 1959–2009. Appliqué à l’observation de mai 2023 (moyenne mensuelle T10Y3M = −1,73 pp), les paramètres Estrella et Trubin donnent une probabilité de 69,3 % ; les paramètres Eco3min donnent 50,4 %. Les deux lectures sont les plus hautes dans leurs séries respectives et dépassent la lecture ET pré-récession la plus haute enregistrée en amont de la CFG 2007–09 (41,1 % en mars 2007) d’environ 28 points de pourcentage.
C’est un modèle à un seul intrant. Il n’incorpore pas les spreads de crédit, l’activité réelle, les conditions du marché du travail ou les indices de conditions financières. Son attrait réside dans la parcimonie — et dans l’observation empirique qu’un seul spread Treasury a performé de manière comparable à des modèles multivariés plus riches sur la plupart de l’échantillon d’après-guerre. L’historique empirique sur 1990–2024 est examiné dans la section suivante.
2. La divergence de 1998 : où les deux spreads ont divergé
Le test empirique le plus direct de quelle mesure de courbe des taux performe le mieux comme signal de récession est l’épisode de 1998. Entre le 15 juin et le 27 juillet 1998, le spread 10Y–2Y s’est inversé de manière soutenue pendant 23 jours de bourse, atteignant un creux de −0,07 pp. Le déclencheur a été le défaut de la dette russe en août 1998 et l’effondrement subséquent de Long-Term Capital Management (LTCM) en septembre, qui ont comprimé les rendements de la partie longue à travers un flight-to-quality bid. Sur la même période, le spread 10Y–3M s’est aussi aplati mais n’a pas soutenu une lecture négative. Sur l’ensemble de 1998, le 10Y–3M a affiché une valeur négative sur seulement 5 jours de bourse (aucun consécutif), atteignant son minimum 1998 de −0,13 pp le 21 septembre.
La récession américaine suivante a commencé en mars 2001 — 32,5 mois après le début de l’inversion 10Y–2Y de 1998. Selon tout seuil conventionnel de 24 mois, c’était un signal faux positif du 10Y–2Y. Le 10Y–3M, qui n’a jamais soutenu d’inversion en 1998, s’est inversé en juillet 2000 (de manière soutenue, 133 jours de bourse, creux −0,95 pp), produisant un délai de 7,8 mois jusqu’à la récession de mars 2001 — dans la plage normale. Sur cet épisode unique mais très médiatisé, le 10Y–3M n’a produit aucun signal alors que le 10Y–2Y a produit un faux signal, et la récession est arrivée sur un calendrier cohérent avec l’inversion ultérieure du 10Y–3M. L’épisode de 1998 est documenté avec plus de détail historique dans la page Eco3min d’historique 2s10s.
Sur l’échantillon complet 1990–2024, le 10Y–2Y a produit 7 épisodes d’inversion soutenue (5 vrais positifs, 1 faux positif, 1 non résolu 2022–2024). Le 10Y–3M a produit 8 épisodes (6 vrais positifs, 0 faux positif, 1 brève inversion de février 2020 coïncidente avec la récession, 1 non résolu 2022–2024). La précision supérieure du 10Y–3M sur cet échantillon est cohérente avec le résultat original d’Estrella et Mishkin (1996) selon lequel le 10Y–3M fournit le signal le plus net de la famille des spreads de terme standard.
Une qualification analytique légitime : l’échantillon de faux positif de 1998 est une observation. Généraliser d’un seul épisode à la conclusion que le 10Y–2Y est structurellement moins fiable est statistiquement mince. L’échantillon d’Estrella et Mishkin incluant les données pré-1990 identifie un épisode de 1966 qu’ils classent comme faux positif pour les deux spreads. L’inversion 10Y–3M de 1989 a précédé la récession de juillet 1990 avec un délai documenté dans les sources académiques (Estrella et Mishkin, 1996, Table 1) mais tombe en dehors de la fenêtre à résolution quotidienne disponible depuis l’archive U.S. Treasury sur laquelle cette étude est basée. Avec ces qualifications reconnues, l’historique 1990–2024 donne néanmoins au 10Y–3M un faux positif de moins dans la même fenêtre — et l’inversion non résolue 2022 projette cette comparaison vers l’avant.
3. Dispersion des délais à travers les récessions
Le « délai médian de 12 mois » fréquemment cité dans le commentaire financier masque une large dispersion. Sur les six épisodes vrais positifs 10Y–3M entre 1990 et 2024, le délai du début d’inversion soutenue au pic de cycle économique NBER a varié de 4,4 à 21,3 mois. Les valeurs, en ordre chronologique : 7,8 mois (juillet 2000 → mars 2001), 21,3 mois (première brève inversion de février 2006 → décembre 2007), 16,4 mois (inversion soutenue de juillet 2006 → décembre 2007), 4,4 mois (brève ré-inversion de juillet 2007 → décembre 2007), 10,4 mois (première inversion de mars 2019 → février 2020), et 8,3 mois (inversion soutenue de mai 2019 → février 2020).
Cette dispersion a deux sources structurelles. D’abord, le cycle 2006–2007 a produit plusieurs inversions de durées différentes avant la récession CFG, selon quelle date de début est sélectionnée. Ensuite, la récession COVID de 2020 a été déclenchée par un choc exogène sans rapport avec le mécanisme de cycle du crédit par lequel l’inversion de la courbe des taux est généralement comprise comme opérant. Le délai de 8,3 mois de l’épisode 2019 mérite donc une qualification steelman : en l’absence du choc pandémique de début 2020, il n’est pas clair si l’inversion de mai 2019 aurait été suivie d’une récession sur un calendrier similaire. Le canal de transmission — la compression de la marge nette d’intérêt des banques et le resserrement résultant des standards de crédit — nécessite typiquement 12–18 mois pour se répercuter sur la demande agrégée. Certains chercheurs traitent donc l’inversion de 2019 comme une corrélation avec, et non une cause de, la récession de 2020.
La même dispersion apparaît dans la série 10Y–2Y. Pour le faux positif de 1998 spécifiquement, l’écart à la récession suivante était de 32,5 mois — bien en dehors de toute fenêtre de délai défendable — c’est pourquoi cet épisode est classé comme faux positif plutôt que comme vrai positif à combustion lente. Un seuil de 24 mois est la convention standard dans la littérature académique sur cette question (voir Bauer et Mertens, 2018).
L’implication pratique est que le signal d’inversion est un indicateur de régime (l’environnement de risque de récession est structurellement élevé) plutôt qu’un instrument de timing précis. Les données de délai sur 1990–2024 ne soutiennent pas les affirmations d’une précision de prévision cohérente à 12 mois.
4. Rendements à terme par régime de courbe des taux
Les rendements à terme S&P 500 à 12 mois conditionnels au régime T10Y3M en vigueur montrent un motif non monotone. Les quatre régimes sont définis comme : Fortement inversé (spread < −1 pp), Légèrement inversé (−1 à 0 pp), Plat (0 à +1 pp), et Pentu normal (> +1 pp). Sur 408 observations mensuelles avec fenêtres à terme complètes (1990-01 à 2023-12) :
| Régime (T10Y3M) | n (mois) | Rendement médian 12m | IQR (P25–P75) | % positifs | MDD médiane 12m | Pire MDD 12m |
|---|---|---|---|---|---|---|
| Fortement inversé (<−1 pp) | 11 | +25,3 % | +19,7 % à +29,1 % | 100 % | −8,6 % | −8,6 % |
| Légèrement inversé (−1 à 0 pp) | 26 | +4,5 % | −9,6 % à +17,0 % | 53,8 % | −14,6 % | −27,5 % |
| Plat (0 à +1 pp) | 97 | +13,8 % | +5,6 % à +22,1 % | 81,4 % | −8,6 % | −41,0 % |
| Pentu normal (>+1 pp) | 274 | +10,5 % | +2,0 % à +21,9 % | 79,9 % | −5,8 % | −47,5 % |
Les distributions passées ne sont pas prédictives des résultats futurs. Les statistiques conditionnelles au régime décrivent des motifs historiques, pas des rendements attendus. La taille d’échantillon pour la tranche Fortement inversé (n=11) est concentrée presque entièrement dans l’épisode 2022–2024, durant lequel le marché actions a affiché des rendements exceptionnels ; c’est un avertissement d’échantillon petit, pas un motif généralisable. MDD = drawdown maximum sur la fenêtre à terme à 12 mois.
Deux motifs ressortent. D’abord, le régime Légèrement inversé — pas les inversions les plus profondes — montre le rendement médian à terme le plus bas et la probabilité la plus élevée de résultats négatifs. Sur les 26 observations mensuelles dans cette tranche, moins de 54 % ont délivré un rendement positif à 12 mois, et le drawdown maximum médian sur la fenêtre à terme a été de −14,6 %. Ce régime contient la plupart des observations pré-récession de 2000–2001 et 2007.
Ensuite, la tranche Fortement inversé est dominée par l’épisode 2022–2024, durant lequel le S&P 500 a affiché des années consécutives de gains marqués alors que la courbe était à une profondeur d’inversion record. Cela produit une médiane principale contre-intuitive de +25,3 % sur 12 mois. La tranche est petite (n = 11), concentrée dans un seul épisode, et reflète le statut non résolu de l’inversion de 2022. Elle n’établit pas une régularité selon laquelle les inversions profondes sont haussières. Le motif est cohérent avec deux lectures complémentaires : les prix actions tendent à culminer durant ou après — pas avant — le début d’inversion, et l’épisode 2022–2024 peut encore se révéler être un cas de récession retardée ou un faux positif structurel. Les rendements à terme à 12 mois à venir, datés d’observations en 2024, informeront davantage cette distinction à mesure que la fenêtre de données se referme.
Surveillance : niveaux à surveiller
À la lecture FRED la plus récente (février 2026), le spread 10Y–3M se situe à +0,36 pp, étant sorti d’inversion mi-décembre 2024. Les observables suivants modifieraient la classification actuelle du régime :
Seuil d’invalidation
Si la moyenne mensuelle du spread 10Y–3M clôture sous 0 pp pendant deux mois consécutifs, le régime ré-entrerait en territoire Légèrement inversé. Sous les paramètres Estrella et Trubin, une moyenne mensuelle de −0,50 pp produirait une probabilité implicite de récession à 12 mois d’environ 41 % ; une lecture à −1,00 pp produirait environ 53 %.
Signal de confirmation
Si le 10Y–3M s’élargit au-dessus de +1,0 pp sur une base mensuelle soutenue, le régime passerait à Pentu normal, qui historiquement (1990–2024, n = 274 observations mensuelles) a été associé à une probabilité de 80 % de rendements S&P 500 positifs à 12 mois à terme et à un drawdown maximum médian de −5,8 % sur la fenêtre à terme. C’est une observation historique, pas une prévision.
Catalyseur calendaire
Le U.S. Treasury publie T10Y3M via FRED chaque jour ouvré. Le NBER Business Cycle Dating Committee se réunit sans calendrier fixe ; les déterminations de récession sont historiquement en retard de 6–18 mois sur le pic de cycle économique. L’inversion non résolue 2022–2024 serait re-classée soit comme vrai positif soit comme faux positif définitif selon que le NBER date ou non une récession entre le début d’inversion (octobre 2022) et une fenêtre de coupure que les chercheurs fixent conventionnellement à 36 mois après le début — ce qui signifie que le cas devient final au plus tard en octobre 2025 sous le seuil académique le plus indulgent. Au moment de la rédaction, aucun pic NBER n’a été annoncé.
Tournants historiques (1998–2024)
Détail côte à côte des cinq épisodes les plus cités dans le commentaire sur les signaux de récession par courbe des taux. Les dates 10Y–3M et 10Y–2Y sont indépendantes : le même épisode macroéconomique peut produire des caractéristiques de signal différentes sur les deux spreads.
| Épisode | Début 10Y–3M | Début 10Y–2Y | Creux 10Y–3M | Creux 10Y–2Y | Récession suivante | Verdict 10Y–3M | Verdict 10Y–2Y |
|---|---|---|---|---|---|---|---|
| Russie/LTCM 1998 | Pas d’inversion soutenue | 1998-06-15 | −0,13 pp (5 jours brefs) | −0,07 pp | 2001-03 (32,5 mois plus tard) | Aucun signal | Faux positif |
| Dot-com 2000–01 | 2000-07-07 | 2000-02-02 | −0,95 pp | −0,52 pp | 2001-03 | Vrai positif (délai 7,8m) | Vrai positif (délai 12,9m) |
| CFG 2006–07 | 2006-07-19 (soutenue) | 2006-01-31 | −0,64 pp | −0,16 pp | 2007-12 | Vrai positif (délai 16,4m) | Vrai positif (délai 22,0m) |
| Adjacent à la COVID 2019 | 2019-05-23 (soutenue) | 2019-08-27 | −0,52 pp | −0,04 pp | 2020-02 | Vrai positif (délai 8,3m) * | Vrai positif (délai 5,2m) * |
| Post-COVID 2022–24 | 2022-10-25 | 2022-07-06 | −1,89 pp (2023-05-04) | −1,08 pp | Aucune au 2024-12-31 | Non résolu (30+ mois) | Non résolu (29+ mois) |
* La récession de 2020 a été déclenchée par un choc exogène (pandémie COVID-19). Le lien causal avec l’inversion précédente de 2019 reste débattu dans la littérature académique. Inversion soutenue = ≥2 mois consécutifs avec moyenne mensuelle négative du spread. Dates et profondeurs des creux issues des séries quotidiennes T10Y3M / T10Y2Y.
Méthodologie et sources
Sources des données
Rendements Treasury. Les rendements quotidiens à maturité constante pour le bill 3 mois, la note 2 ans et la note 10 ans du 1990-01-02 au 2024-12-31 proviennent du U.S. Department of the Treasury (archive Daily Treasury Par Yield Curve Rates). C’est la série sous-jacente aux DGS3MO, DGS2 et DGS10 de FRED. Les spreads sont calculés par soustraction.
Dates de récession. National Bureau of Economic Research, Business Cycle Dating Committee. Les quatre récessions américaines datées par le NBER dans la fenêtre 1990–2024 : juillet 1990 à mars 1991 ; mars 2001 à novembre 2001 ; décembre 2007 à juin 2009 ; février 2020 à avril 2020.
Prix actions. Clôtures quotidiennes du S&P 500 depuis Yahoo Finance (ticker ^GSPC) sur la même fenêtre, utilisées pour calculer les rendements à terme à 6 mois et 12 mois et les drawdowns maximum à 12 mois à terme.
Spécification probit
La régression probit suit la forme d’Estrella et Mishkin (1996) : P(récession dans les 12 prochains mois) = Φ(α + β · spreadt), où Φ est la CDF normale standard et spreadt est la moyenne mensuelle T10Y3M en points de pourcentage. La variable dépendante vaut 1 si un mois quelconque dans les 12 prochains mois est dans une récession datée par le NBER, 0 sinon. L’estimation se fait par maximum de vraisemblance sur 408 observations mensuelles (janvier 1990 à décembre 2023 ; les 12 derniers mois de la fenêtre quotidienne sont écartés parce que l’indicateur de récession à 12 mois est non défini quand la fenêtre d’avance dépasse l’échantillon de données). Paramètres Eco3min : α = −0,8493 (s.e. 0,12, p < 0,001), β = −0,4954 (s.e. 0,09, p < 0,001), pseudo-R² de McFadden = 0,156. Les paramètres Estrella et Trubin (2006) (α = −0,5333, β = −0,5984) sont cités depuis leur Table 1 publiée et appliqués sans ré-estimation, comme point de comparaison. À relier à : les précédents de détente en marché haussier.
Définition d’un épisode d’inversion
Un épisode d’inversion soutenue est défini comme le premier jour où le spread quotidien devient négatif et reste négatif sur une base de moyenne mobile à 5 jours de bourse pendant au moins 5 jours de bourse consécutifs. L’épisode se termine au dernier jour avant que le spread ne revienne durablement en territoire positif selon le même critère. Les brèves inversions intraday ou d’un seul jour sont exclues — une convention cohérente avec le cadre de reporting en moyenne mensuelle de la NY Fed. La classification de signal au niveau de l’épisode utilise une fenêtre prospective de 24 mois : une inversion précédant un pic NBER dans les 24 mois est un Vrai positif ; une inversion non suivie d’un pic NBER dans les 36 mois est un Faux positif ; une inversion dans les 36 derniers mois sans pic NBER est Non résolue. La brève inversion 10Y–3M de février 2020 est classée Coïncidente puisqu’elle s’est produite durant la récession datée par le NBER elle-même. Complément : notre dossier sur le cadre d’action des banques centrales dans le cycle de taux.
Données pré-1990 et l’inversion de 1989
L’archive Daily Par Yield Curve Rates du U.S. Treasury commence en 1990. L’inversion 10Y–3M qui a précédé la récession de juillet 1990 d’environ 9 mois est documentée dans Estrella et Mishkin (1996, Table 1) en utilisant une série quotidienne FRED séparée qui commence en 1982. Cette inversion n’est pas visible dans le jeu de données quotidien de cette étude parce que le spread était déjà sorti d’inversion en janvier 1990. La récession de 1990 qui commence au début de l’échantillon n’est donc pas précédée d’une inversion dans la fenêtre quotidienne analysée ici, bien qu’elle l’ait été dans l’historique plus large. Le compte d’épisodes pour 1990–2024 dans cette étude exclut l’inversion pré-1990.
Limites
Deux limites structurelles méritent d’être notées. D’abord, la fenêtre quotidienne 1990–2024 ne couvre que quatre récessions NBER. Les estimations de dispersion des délais et de taux de base des faux positifs reposent sur de petits échantillons. Les intervalles de confiance sur ces estimations sont larges. Ensuite, les distributions de rendements à terme actions dans la tranche Fortement inversé sont concentrées dans l’épisode 2022–2024 (n = 11 observations). Généraliser de cette grappe à une caractérisation de régime plus large serait statistiquement peu fiable.
Références académiques
- Estrella, A. and Mishkin, F. (1996). « The Yield Curve as a Predictor of U.S. Recessions. » Federal Reserve Bank of New York, Current Issues in Economics and Finance, Vol. 2, No. 7.
- Estrella, A. and Trubin, M. (2006). « The Yield Curve as a Leading Indicator: Some Practical Issues. » Federal Reserve Bank of New York, Current Issues in Economics and Finance, Vol. 12, No. 5.
- Engstrom, E. and Sharpe, S. (2018, 2022). « (Don’t Fear) The Yield Curve. » FEDS Notes, Board of Governors of the Federal Reserve System.
- Bauer, M. and Mertens, T. (2018). « Information in the Yield Curve about Future Recessions. » FRBSF Economic Letter, No. 2018-20.
- Harvey, C. (1986). Recovering Expectations of Consumption Growth from an Equilibrium Model of the Term Structure of Interest Rates. Doctoral dissertation, University of Chicago.
Questions fréquentes
Pourquoi la NY Fed utilise-t-elle le spread 10Y–3M plutôt que le 10Y–2Y plus populaire ?
Le 10Y–3M ancre le taux court à la politique actuelle de la Réserve fédérale, puisque le rendement du bill 3 mois suit étroitement le taux Fed Funds. Le 10Y–2Y incorpore la trajectoire prospective de marché de la politique de la Fed à 12 à 24 mois, ce qui signifie qu’il peut s’inverser sur des changements d’anticipations même quand la politique actuelle n’est pas particulièrement restrictive. Le papier d’Estrella et Mishkin de 1996 a trouvé que le 10Y–3M produisait le meilleur ajustement intra-échantillon parmi les spreads de terme qu’ils ont testés, et la NY Fed l’utilise comme base de sa série de probabilité publiée depuis. Sur l’échantillon 1990–2024 documenté ici, le 10Y–3M a produit zéro faux positif contre un (l’épisode de 1998) pour le 10Y–2Y.
Que dit le modèle en ce moment ?
À la lecture FRED la plus récente au moment de l’analyse (12 février 2026), le spread 10Y–3M se situe à +0,39 pp, étant sorti d’inversion mi-décembre 2024 après 534 jours de bourse consécutifs en territoire négatif. Les paramètres Estrella et Trubin appliqués à la moyenne mensuelle de décembre 2024 donnent une probabilité de récession implicite à 12 mois de 29,7 %, bien en dessous du pic de mai 2023 de 69,3 %. Cette lecture est similaire aux niveaux enregistrés fin 1995 et mi-2007, qui ont tous deux précédé des récessions de 12+ mois — mais aussi similaire aux lectures de 2003 et 2014, qui ne l’ont pas fait. L’instantané actuel est sous le seuil pré-récession du modèle mais au-dessus de la moyenne long terme d’environ 13 %.
L’inversion 2022–2024 est-elle un faux positif ?
Le cas reste non résolu au moment de l’analyse. Le 10Y–3M était inversé du 25 octobre 2022 au 12 décembre 2024 (534 jours de bourse, le plus profond à −1,89 pp le 4 mai 2023). Le 10Y–2Y était inversé du 6 juillet 2022 au 26 août 2024 (537 jours de bourse, le plus profond à −1,08 pp). Aucune récession datée par le NBER n’a commencé à la date d’arrêt des données. Sous une fenêtre prospective stricte de 24 mois, les deux signaux seraient classés comme faux positifs. Sous la fenêtre de 36 mois utilisée dans certaines études académiques, l’épisode 10Y–3M resterait valide jusqu’à octobre 2025 et le 10Y–2Y jusqu’à juillet 2025. Eco3min classe les deux comme Non résolus en attente de données supplémentaires et de toute future annonce du NBER.
Quelle est la précision en pratique du modèle probit de la NY Fed ?
Sur l’échantillon 1990–2024, la réplication Eco3min produit un pseudo-R² de McFadden de 0,156. C’est un ajustement modeste selon les standards statistiques généraux, mais il est atteint avec une seule variable d’entrée. La lecture probit Estrella et Trubin a dépassé 30 % dans les 12 mois précédant chacune des trois récessions NBER pour lesquelles un signal 10Y–3M dans la fenêtre est disponible : pic de 45,4 % en amont de la récession de 2001, 41,1 % en mars 2007 avant la CFG, et 37,6 % en août 2019 avant la récession COVID. Elle a aussi dépassé ces seuils durant la lecture 2022–2024 sans (jusqu’ici) être suivie d’une récession. L’historique directionnel du modèle sur 1990–2024 est cohérent — mais les magnitudes des probabilités implicites ont substantiellement varié de cycle en cycle, et la lecture de 69,3 % de mai 2023 n’a aucun précédent ayant été suivi d’une récession dans cet échantillon.
Pourquoi les actions tendent-elles à bien performer durant les inversions ?
Les données de rendements à terme montrent un motif contre-intuitif : la tranche Fortement inversé (spread < −1 pp) a eu un rendement médian S&P 500 à 12 mois à terme de +25,3 % sur 11 observations. C’est concentré presque entièrement dans l’épisode 2022–2024 et ne se généralise pas. Les fondements sont posés dans notre page sur les mécanismes de transmission de la politique monétaire et des taux. Deux mécanismes complémentaires s’appliquent à travers l’échantillon plus large. D’abord, les marchés actions culminent typiquement durant ou après le début d’inversion, pas avant — ce qui signifie que la période d’inversion la plus profonde coïncide souvent avec une appréciation de prix continue qui ne se termine qu’à mesure que la récession elle-même commence. Ensuite, les inversions profondes peuvent comprimer les rendements de long terme, soutenant les valorisations actions à travers le canal du taux d’actualisation. La tranche statistiquement la plus préoccupante est Légèrement inversé (−1 à 0 pp), où le rendement médian à 12 mois à terme tombe à +4,5 % avec seulement 53,8 % des observations positives, et le drawdown maximum médian à terme atteint −14,6 %.
Comment la sortie d’inversion se rapporte-t-elle au timing de la récession ?
Une régularité empirique souvent citée est que les récessions tendent à commencer après que la courbe s’est repentifiée depuis l’inversion, pas durant l’inversion elle-même. Dans l’échantillon 1990–2024, l’écart de la fin d’un épisode d’inversion soutenue 10Y–3M au pic de cycle économique NBER suivant a varié de 1 à 21 mois, avec une médiane d’environ 5 mois (6 épisodes vrais positifs : 2000, 2006 bref, 2006 soutenu, 2007, 2019 bref, 2019 soutenu). Le mécanisme : la sortie d’inversion reflète typiquement les taux courts baissant plus vite que les taux longs à mesure que la Fed commence à assouplir, ce qui coïncide habituellement avec des données économiques en détérioration. La sortie d’inversion 10Y–3M la plus récente s’est produite le 13 décembre 2024, plaçant la fenêtre calendaire durant laquelle une récession aurait historiquement commencé dans la plage décembre 2024 – septembre 2026 — une fenêtre qui, au moment de la rédaction en février 2026, n’a pas produit de pic daté par le NBER.
Comment ce modèle se compare-t-il au near-term forward spread ?
Engstrom et Sharpe (2018, 2022) proposent un spread forward alternatif qui isole les anticipations de politique monétaire sur un horizon de 6 trimestres (essentiellement la différence entre le taux 3 mois à 6 trimestres en avance impliqué par les rendements Treasury et le taux 3 mois actuel). Ils trouvent qu’une fois ce near-term forward spread inclus dans une spécification probit, le coefficient 10Y–3M devient statistiquement non significatif. L’implication est que le contenu prédictif du spread long-vs-court se réduit à la trajectoire forward de la politique de la Fed sur la partie courte. Certains chercheurs de la Fed considèrent donc que le near-term forward spread domine la mesure traditionnelle. Le 10Y–3M reste l’indicateur plus largement suivi dans le commentaire de marché, en partie en raison de son historique plus long et de la publication continue par la NY Fed de la série probit sous cette forme.
Téléchargement du jeu de données
Le jeu de données quotidien et mensuel complet est disponible sous CC BY 4.0. À utiliser avec attribution : Eco3min, jeu de données du modèle de probabilité de récession de la NY Fed (2026).
- Jeu de données mensuel — spreads Treasury, probabilités probit, drapeaux NBER, rendements S&P 500 à terme (420 lignes, CSV, 40 Ko)
- Tableau d’épisodes d’inversion — 15 épisodes soutenus 1990–2024 avec classification de signal (CSV, 2 Ko)
Le fichier mensuel contient des colonnes pour les rendements Treasury 3 mois, 2 ans et 10 ans, les deux mesures de spread, les drapeaux d’inversion, l’indicatrice de récession NBER, les deux séries de probabilité probit, les clôtures S&P 500, les rendements et drawdowns à terme, et la classification de régime. La méthodologie et le code sont documentés dans la section ci-dessus.
Conclusion
Le modèle de probabilité de récession 10Y–3M de la NY Fed a produit six vrais positifs, un signal coïncident et un cas non résolu sur l’échantillon quotidien 1990–2024 documenté dans cette étude, avec zéro faux positif net. Son cousin le plus proche, le spread 10Y–2Y cité plus fréquemment dans les médias financiers, a un faux positif documenté (Russie/LTCM 1998, 32,5 mois avant la récession suivante) et un cas non résolu (2022–2024) sur la même période. La réplication Eco3min de la spécification probit donne une probabilité implicite culminante de 50,4 % en mai 2023 (69,3 % sous les paramètres originaux d’Estrella et Trubin) — les deux lectures dépassent tout pic antérieur dans la série.
L’épisode 2022–2024 — l’inversion 10Y–3M la plus longue et la plus profonde de l’historique — n’a pas encore été suivi d’une récession datée par le NBER au moment de la rédaction. C’est la question ouverte centrale dans la littérature. Tant que ce cas n’est pas résolu, l’historique empirique du modèle s’étend sur six vrais positifs clairs, un faux positif sur la mesure alternative 10Y–2Y, et une période dont la classification reste en suspension. Les données et le code de réplication sont publiés sous CC BY 4.0 pour analyse complémentaire.
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Mis à jour le 12 juillet 2026
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