Breakeven d’inflation 2 ans vs 10 ans, 1999–2026 : un court terme qui a oscillé entre −4,9 % et +4,9 %

Dernière observation

Résumé

Le record en six nombres

Ce que dit le récit de l’inversion

Le récit standard de la tarification de l’inflation américaine depuis 2021 se lit ainsi. Quand l’inflation a bondi, le marché en a logé l’essentiel dans le court terme : les breakevens courts sont montés bien au-dessus des longs, la structure par terme de la compensation d’inflation s’est inversée, et cette inversion a été lue comme le signe que les investisseurs tenaient le choc pour passager et les anticipations de long terme pour ancrées. Quand l’inflation est retombée, poursuit le récit, la courbe s’est normalisée. La page d’Eco3min sur la courbe des breakevens 5 ans / 10 ans documente la version mensuelle de ce renversement, 45 mois inversés sur 61 depuis avril 2021 après une décennie sans aucun, et cette page ne refait pas ces comptages.

Le récit est cohérent avec la donnée à 5 ans. C’est aussi la raison pour laquelle un lecteur cherche le point 1 an ou 2 ans contre le 10 ans : plus la maturité est courte, plus l’oscillation est grande, et plus l’épisode se voit. L’intuition est juste, et cette page la suit jusqu’au point le plus court que fournit la courbe du Board, 2 ans, chaque jour ouvré depuis janvier 1999. Ce qu’elle trouve, c’est que l’épisode de 2021–2022 est le plus grand exemple d’une propriété générale du court terme, que cette propriété est symétrique, et que la normalisation n’était pas la fin de l’histoire.

Deux faits du fichier cadrent tout ce qui suit. D’abord, le point 2 ans a parcouru 9,78 points de pourcentage entre son plus bas et son plus haut, et le 10 ans 2,83. Ensuite, le point 2 ans a été au-dessus du 10 ans sur 2 225 des 6 918 jours ouvrés, 32,2 % de l’échantillon, et ces jours se groupent en séquences : 23 d’entre elles ont duré au moins 20 jours ouvrés consécutifs, 7 au moins 100.

Où les chocs atterrissent

L’écart-type de la variation quotidienne du point 2 ans est de 0,1447 point de pourcentage sur l’échantillon ; celui du point 10 ans de 0,0372. Le ratio est de 3,89. Il est gonflé par les premières années de l’échantillon et par la fin 2008 : à partir de 2004 il est de 1,62, et la médiane du ratio glissant sur 252 jours publié dans le fichier est de 1,64, avec un plus bas de 1,02 et un plus haut de 10,63. Sur aucune fenêtre de 252 jours du record le point 10 ans n’a été plus volatil que le point 2 ans.

Les intervalles disent la même chose avec des dates. Le point 2 ans est passé de −0,68 % le 19 mars 2020 à 4,89 % le 25 mars 2022, une oscillation de 5,57 points de pourcentage en deux ans. Le point 10 ans est passé de 0,46 % à 2,96 % ces deux mêmes jours, 2,50 points, et a atteint son record de 3,00 % le 21 avril 2022. Le 2 ans a clôturé au-dessus de 4 % sur 58 jours ouvrés du record, dont 57 en 2022 ; le 10 ans a clôturé au-dessus de 3 % un seul jour. Le 2 ans a clôturé sous zéro 206 jours, dont 86 hors la fenêtre de dysfonctionnement de fin 2008 ; le 10 ans a clôturé sous 1 % 63 jours et jamais sous zéro.

Dix-neuf maturités, une enveloppe : toute la courbe des breakevens quatre jours donnés, dans son intervalle depuis 1999

La bande grisée est le plus bas et le plus haut breakeven ajusté à chaque maturité de 2 à 20 ans sur 6 918 jours ouvrés. Elle mesure 9,78 points à 2 ans et 2,56 à 20 ans. Les quatre courbes sont le 10 décembre 2008, le 19 mars 2020, le 24 mars 2022 et le 11 septembre 2026.

Source : Federal Reserve Board, TIPS yield curve and inflation compensation, breakevens zéro-coupon de 2 à 20 ans. Graphique : Eco3min Research.

PNG SVG

L’enveloppe se resserre de façon monotone avec la maturité. La largeur de l’intervalle est de 9,78 points de pourcentage à 2 ans, 7,53 à 3 ans, 5,30 à 5 ans, 2,83 à 10 ans et 2,56 à 20 ans. Onze des 19 maturités ont leur plus bas en 2008 et les 8 autres, de 12 à 19 ans, le 19 mars 2020. Six maturités entre 2 et 8 ans ont leur plus haut le 25 mars 2022, le point 3 ans ayant fixé le sien deux jours plus tôt, et 10 maturités, de 11 à 20 ans, le 19 mai 2004. Les deux chocs de l’échantillon, la peur de déflation de fin 2008 et l’inflation de 2022, ont tous deux atterri sur le court terme ; le plus haut du long terme appartient à une année plus calme. Deux chocs, deux régimes : c’est la distinction que pose la définition de l’inflation par ses régimes plutôt que par son chiffre mensuel.

Chaque inversion depuis 1999, datée

Une séquence d’inversion, dans ce fichier, est une suite maximale de jours ouvrés consécutifs où le point 2 ans dépasse le point 10 ans, comptée comme épisode quand elle dure au moins 20 jours ouvrés. Il y en a 23. La première a commencé le 19 janvier 2000 et la plus récente s’est achevée le 15 juin 2026. Sept ont commencé avant 2004, 8 entre 2004 et 2020, et 8 en 2021 ou après.

La séquence ouverte le 7 janvier 2021, avec le 2 ans à 2,11 % et le 10 ans à 2,06 %, s’est achevée le 23 septembre 2022 avec l’écart à +0,03 point. Elle a duré 431 jours ouvrés, 624 jours calendaires, et son pic de +1,94 point le 24 mars 2022 est la plus haute lecture de l’écart depuis 2004. La séquence suivante par la longueur, 229 jours ouvrés du 20 décembre 2024 au 20 novembre 2025, a culminé à +0,64 le 3 avril 2025 avec le 2 ans à 2,97 % et le 10 ans à 2,32 %. Vient ensuite la séquence de 123 jours du premier semestre 2006, à +0,35. La séquence 2021–2022 est 1,88 fois plus longue que la deuxième et 3,50 fois plus longue que la troisième.

La part des jours où le court terme est au-dessus du long terme est le résumé le plus simple. Elle était de 49,8 % en 1999–2003, 40,3 % en 2004–2007, 1,8 % en 2008–2009, 8,0 % en 2010–2019, 0,0 % en 2020, 97,4 % en 2021–2022 et 55,0 % de 2023 à septembre 2026. Sur les 1 752 jours ouvrés de 2009 à 2015, le point 2 ans n’a pas clôturé une seule fois au-dessus du 10 ans. Sur les 1 424 jours ouvrés depuis janvier 2021, il l’a fait sur 995, soit 69,9 %.

Vingt-trois séquences, dont une de 431 jours

Chaque séquence d’au moins 20 jours ouvrés consécutifs avec le breakeven 2 ans au-dessus du 10 ans, 1999 à 2026, classée par longueur. Les trois séquences ouvertes en 2021 et après occupent trois des six premières places.

Source : Federal Reserve Board, TIPS yield curve and inflation compensation. Graphique : Eco3min Research.

PNG SVG

Ce que contient un breakeven à 2 ans

L’objection la plus forte à lire le court terme comme une jauge des vues d’inflation à court terme est qu’un breakeven à 2 ans contient au moins quatre choses en plus d’une vue. Il contient les chiffres du CPI déjà publiés et ceux presque connus, parce que le principal des TIPS est indexé avec retard et que les prochains mois d’inflation sont en grande partie mécaniques. Il contient une décote pour la moindre liquidité des TIPS, que D’Amico, Kim et Wei estiment avoir été large dans les premières années du marché et avoir bondi en 2008, et qu’Andreasen, Christensen et Riddell trouvent variable dans le temps et de nouveau en forte hausse en mars 2020. Il contient une prime de risque d’inflation, et il contient la saisonnalité du CPI lui-même. L’en-tête du Board sur le fichier le dit en substance.

Le fichier quantifie l’écart entre compensation et réalisation au court terme. Le 10 décembre 2008, le point 2 ans lisait −4,89 % tandis que le WTI se traitait à 43,10 $ ; le CPI-U a ensuite progressé de 2,11 % par an sur les deux années suivantes, un écart de −7,00 points, le plus grand du record. Le 19 mars 2020, il lisait −0,68 %, avec le WTI à 25,09 $ ; l’inflation réalisée sur deux ans a été de 5,54 % par an, un écart de −6,22 points. Le 3 juillet 2008, avec le WTI à 145,31 $, le 2 ans lisait 2,74 % et les deux années suivantes ont livré −0,44 % par an, un écart de +3,19 points, la plus grande surestimation. Le −4,89 % de 2008 n’était pas une vue selon laquelle les prix baisseraient de 4,9 % par an : c’était l’arithmétique de prix de l’énergie qui s’effondraient, d’un indice retardé et d’un marché où la base TIPS-Trésor s’est écartée de plusieurs points.

Deux choses survivent à l’objection. La première est que les mêmes composantes existent à 10 ans, en plus petit, de sorte que la comparaison entre maturités compare du semblable à du semblable ; l’écart d’amplitude est réel quelle qu’en soit la composition. La seconde est que le point 2 ans co-varie avec le pétrole à peu près autant que le 10 ans : la corrélation des variations sur 63 jours avec la variation logarithmique du WTI est de 0,60 pour le 2 ans et de 0,64 pour le 10 ans, et de 0,46 contre 0,45 à 21 jours. Le court terme n’est pas une jauge pétrolière que le long terme ne serait pas. Et le mécanisme qu’un régime de cible d’inflation est censé produire se lit dans les nombres : au pire de 2022, le point 10 ans était à 3,00 %, et il a passé un seul jour ouvré au-dessus de 3 % en 27 ans, contre 58 jours au-dessus de 4 % pour le 2 ans.

Choisir un jour, voir toute la courbe

La prose ci-dessus cite quatre jours. Le fichier en a 6 918, et chacun d’eux porte le breakeven ajusté du Board à 19 maturités. Le module ci-dessous trace l’écart 2–10 sur tout le record comme navigateur ; pointer une date, ou se déplacer avec les flèches du clavier, redessine la courbe complète de 2 à 20 ans ce jour-là, par-dessus une courbe de référence épinglée qui est le 24 mars 2022 par défaut et se remplace par n’importe quelle date d’un clic. Chaque point affiché est une cellule du fichier publié ; rien n’est interpolé ni recalculé.

Le module lit directement le CSV publié. S’il ne se charge pas, le graphique de l’enveloppe ci-dessus est l’équivalent statique de sa vue par défaut.

Ce qui a suivi le point 2 ans

Le benchmark naturel d’un breakeven à 2 ans est l’inflation réalisée sur les deux années qui suivent sa cotation. La table classe chaque jour ouvré selon le régime de l’écart 2–10 ce jour-là, inversé au-dessus de +0,10 point, normal sous −0,10, plat entre les deux, la bande utilisée sur la page 5 ans / 10 ans, et rapporte le breakeven 2 ans médian, l’inflation CPI-U annualisée médiane sur les 24 mois suivants, et l’écart entre les deux, sur les 6 391 jours disposant d’une fenêtre complète, jusqu’au 30 août 2024. Elle rapporte aussi la variation médiane de l’écart lui-même sur les 252 jours ouvrés suivants.

Dans chaque régime, le breakeven 2 ans médian est resté sous l’inflation qui a suivi, et le plus nettement quand la courbe avait sa forme normale. Les lignes inversées portent les années 2021 et 2022, quand le point 2 ans est monté au-dessus de 4 % et que l’inflation a ensuite tourné à 4,23 % par an à partir de mars 2022, de sorte que l’écart y est le plus petit. Des jours consécutifs partagent presque toute leur fenêtre forward, donc les 1 390 jours inversés sont bien moins d’observations indépendantes que le compte ne le suggère. Le point 10 ans, sur les 4 391 jours jusqu’au 31 août 2016 disposant de dix ans de données ultérieures, a un écart médian de −0,10 point et un écart absolu moyen de 0,61, contre 1,17 pour le 2 ans sur son propre horizon.

Les distributions passées ne prédisent pas les résultats futurs. Les statistiques conditionnelles à un régime décrivent des motifs historiques, pas des rendements ni une inflation attendus.

Niveaux à surveiller

Tables par ère et par épisode

La table par ère découpe l’échantillon sur des dates rondes, en isolant 2008–2009 et 2020 parce qu’ils contiennent les deux plus bas du record. Elle rapporte la fréquence à laquelle le court terme a été au-dessus du long terme, le ratio de volatilité quotidienne des deux points et l’intervalle de chacun.

La table des épisodes liste les douze séquences les plus longues. La première séquence de 2002, 52 jours avec un pic à +1,61 point, et les trois séquences de 2001–2002 plus bas dans la liste appartiennent aux années où le point 2 ans ajusté reposait sur très peu de titres ; elles sont rapportées, pas retirées.

Points de retournement

Sept jours, chacun relevé sur sa propre ligne du fichier, plus l’observation courante.

5 avril 2002, le plus haut écart du record, avec une réserve. Le point 2 ans lisait 4,22 % et le 10 ans 2,25 %, un écart de +1,97 point, un jour où le WTI se traitait à 26,21 $. Le point 2 ans de 2001–2002 était ajusté sur très peu de TIPS en circulation, et les 36 jours où l’écart a dépassé un point avant 2004 sont la raison pour laquelle chaque classement de cette page est aussi rapporté à partir de 2004, où le plus haut écart est le +1,94 du 24 mars 2022.

3 juillet 2008, la plus grande surestimation. Avec le WTI à 145,31 $, le point 2 ans lisait 2,74 %. Le CPI-U a ensuite reculé de 0,44 % par an sur les deux années suivantes, un écart de +3,19 points entre ce que le court terme intégrait et ce qui est arrivé, le plus large écart positif du record.

10 décembre 2008, le plus bas breakeven 2 ans et le plus bas écart. Le point 2 ans lisait −4,89 %, le 5 ans −1,51 %, le 10 ans 0,48 % et le 20 ans 1,12 %, un écart 2–10 de −5,38 points. Le WTI se traitait à 43,10 $. L’inflation réalisée sur les deux années suivantes a été de 2,11 % par an. Le point 10 ans avait atteint son propre plus bas de 0,17 % le 21 novembre 2008, trois semaines plus tôt.

19 mars 2020, le plus bas breakeven 2 ans hors la fenêtre de dysfonctionnement. −0,68 %, avec le 10 ans à 0,46 % et le WTI à 25,09 $ ; 8 des 19 maturités, de 12 à 19 ans, ont fixé leur plus bas ce jour-là. L’inflation réalisée sur les deux années suivantes a été de 5,54 % par an, un écart de −6,22 points.

7 janvier 2021, le premier jour de la plus longue séquence. Le point 2 ans est passé au-dessus du 10 ans, 2,11 % contre 2,06 %, un écart de +0,05 point, et y est resté 431 jours ouvrés. L’inflation des deux années suivantes a tourné à 6,94 % par an.

24 et 25 mars 2022, le pic. L’écart a atteint +1,94 point le 24 mars, avec le 2 ans à 4,87 % et le 10 ans à 2,93 % ; le 2 ans a fixé son record de 4,89 % le lendemain, avec le 5 ans à 3,52 % et le 10 ans à 2,96 %. Le WTI se traitait à 116,20 $ le 25 mars. L’inflation des deux années suivantes a tourné à 4,23 % par an, si bien que le point 2 ans a surestimé de 0,66 point. Six maturités entre 2 et 8 ans ont fixé leur plus haut le 25 mars ; le 10 ans a fixé le sien, 3,00 %, le 21 avril.

3 avril 2025, le pic de la deuxième séquence. L’écart a atteint +0,64 point, avec le 2 ans à 2,97 % et le 10 ans à 2,32 %, au milieu d’une séquence qui a duré du 20 décembre 2024 au 20 novembre 2025.

11 septembre 2026, l’observation courante. Le point 2 ans lit 2,32 %, le 10 ans 2,36 %, l’écart −0,04 point, dans la bande plate depuis 4 jours consécutifs et 61 jours ouvrés après la fin de la séquence de 2026.

Méthodologie

Source et licence. Les breakevens viennent de la page TIPS yield curve and inflation compensation du Board de la Réserve fédérale, le fichier quotidien qui accompagne le modèle de Gürkaynak, Sack et Wright, une courbe de Nelson-Siegel-Svensson ajustée aux TIPS en circulation et comparée à la courbe nominale du Board. Le fichier est un produit de recherche des équipes du Board, dans le domaine public, mis à jour chaque mardi pour la semaine close le vendredi précédent, et son en-tête porte l’avertissement cité dans l’encadré de contexte. Les 19 maturités publiées de 2 à 20 ans entrent dans le fichier telles quelles. Le CPI-U est l’indice tous articles non désaisonnalisé du Bureau of Labor Statistics, pris sur FRED et recoupé contre l’API du BLS sur 55 mois sans écart. Le WTI est le prix spot de Cushing de l’EIA, pris sur FRED, apparié le même jour ouvré et laissé vide les 489 jours sans publication de l’EIA. Les trois sources sont dans le domaine public, d’où la licence CC BY 4.0 du fichier.

Les séries que le fichier ne contient pas. Les séries T5YIE et T10YIE de FRED, les breakevens sur rendements au pair du Trésor utilisés sur la page 5 ans / 10 ans, portent une licence à citation obligatoire et ne servent ici que de contrôle : le point 10 ans zéro-coupon du Board et T10YIE sont corrélés à 0,968 sur 5 921 jours communs, avec un écart moyen de +0,061 point et un écart maximal de 0,587 ; le point 5 ans et T5YIE sont corrélés à 0,977 avec un écart moyen de +0,004. L’écart tient à la convention, zéro-coupon contre pair, et il est le plus grand fin 2008. Le point nominal à 2 ans n’est pas dans le fichier non plus ; le lecteur qui veut la courbe nominale 2 ans / 10 ans a son propre historique sur Eco3min.

Pourquoi 2 ans et pas 1. Aucun TIPS n’est émis à 1 an, et la courbe du Board est publiée à partir de 2 ans, si bien que le breakeven de marché le plus court lisible chaque jour depuis 1999 est le point 2 ans. Les vues d’inflation à un an existent sous forme d’enquêtes et de modèles, pas de breakevens ; la question de périmètre de la FAQ les nomme.

Épisodes. Une séquence est définie sur le signe brut de l’écart, sans lissage ni seuil, et comptée comme épisode à partir de 20 jours ouvrés consécutifs. Le compte est de 33 séquences avec un minimum de 10 jours, 23 avec 20 et 12 avec 40 ; les deux plus longues sont les mêmes dans les trois cas, 2021–2022 avec 431 jours et 2025 avec 229. Exiger que l’écart dépasse +0,10 point tout du long donne 15 séquences, la plus longue de 385 jours du 19 février 2021 au 30 août 2022 et la deuxième de 204 jours en 2025. Exiger +0,25 coupe la séquence 2021–2022 en deux, de 226 et 85 jours, qui occupent alors les deux premières places. La bande de régime ±0,10 est la convention de la page appariée ; à ±0,05 le fichier compte 1 925 jours inversés, 4 431 normaux et 562 plats, à ±0,10 il en compte 1 708, 4 115 et 1 095, et à ±0,15 il en compte 1 531, 3 814 et 1 573.

Robustesse à la date de départ. La courbe du Board commence en janvier 1999, quand les TIPS en circulation étaient peu nombreux et que le point 2 ans était estimé sur une partie mince du marché ; l’écart a dépassé un point 36 jours avant 2004 et 97 jours depuis, tous en 2022. Restreindre l’échantillon à 2004 et après laisse l’intervalle du 2 ans à −4,89 % à 4,89 % et celui du 10 ans à 0,17 % à 3,00 %, le ratio de volatilité à 1,62 au lieu de 3,89, et la corrélation des variations quotidiennes entre les deux points à 0,63 au lieu de 0,20. Les deux plus longs épisodes et les six maturités au plus haut le 25 mars 2022 sont inchangés.

Inflation réalisée. L’inflation forward attachée à un jour ouvré est calculée du CPI-U du mois calendaire de l’observation à l’indice 24 mois plus tard, annualisée, donc définie jusqu’au 30 août 2024 pour le point 2 ans et jusqu’au 31 août 2016 pour le point 10 ans. C’est une comparaison ex post d’un prix et d’une réalisation, pas un test de capacité de prévision : le prix d’un jour donné contenait déjà le CPI de ce mois dans l’indice retardé.

Sources et références

• Board of Governors of the Federal Reserve System, TIPS Yield Curve and Inflation Compensation, fichier quotidien feds200805.csv récupéré le 17 septembre 2026, séries BKEVEN02 à BKEVEN20. Produit de recherche des équipes du Board, domaine public.
• Refet S. Gürkaynak, Brian Sack et Jonathan H. Wright, « The TIPS Yield Curve and Inflation Compensation », American Economic Journal: Macroeconomics, volume 2 numéro 1, 2010, pages 70 à 92, le modèle derrière le fichier du Board.
• Stefania D’Amico, Don H. Kim et Min Wei, « Tips from TIPS: The Informational Content of Treasury Inflation-Protected Security Prices », Journal of Financial and Quantitative Analysis, volume 53 numéro 1, 2018, pages 395 à 436, sur la prime de liquidité dans les rendements des TIPS.
• Martin M. Andreasen, Jens H. E. Christensen et Simon Riddell, « The TIPS Liquidity Premium », Review of Finance, volume 25 numéro 6, 2021, pages 1639 à 1675, sur sa variation dans le temps.
• Bureau of Labor Statistics, Consumer Price Index for All Urban Consumers, tous articles, non désaisonnalisé, série CUUR0000SA0, via FRED CPIAUCNS et l’API publique du BLS, récupérée le 17 septembre 2026.
• U.S. Energy Information Administration, prix spot du WTI à Cushing, Oklahoma, quotidien, via FRED DCOILWTICO, récupéré le 17 septembre 2026.
• National Bureau of Economic Research, Business Cycle Dating Committee, pics et creux du cycle américain : mars et novembre 2001, décembre 2007 et juin 2009, février et avril 2020.
• Eco3min, la structure par terme des breakevens 5 ans / 10 ans, mensuelle depuis FRED, la page que celle-ci prolonge vers le court terme ; les jeux de données T5YIE et T10YIE ; et la décomposition du breakeven 10 ans entre rendement réel et anticipations.

Limites

• La série est une courbe ajustée, pas un prix traité. Une autre méthode d’ajustement, ou la convention des rendements au pair de T5YIE et T10YIE sur FRED, donne des niveaux différents un jour donné ; les contrôles de la méthodologie bornent l’écart à 0,587 point pour le point 10 ans et le situent fin 2008.
• Le point 2 ans avant 2004 repose sur une poignée de titres et est moins fiable que le reste du fichier. Il est conservé parce que le Board le publie, et chaque résultat est aussi rapporté à partir de 2004.
• La compensation d’inflation contient du carry, des primes de liquidité et de risque en plus des anticipations, dans des proportions que cette page n’estime pas. Les travaux cités en sources le font, et leurs estimations changent ce que le court terme signifie à une date donnée.
• La définition des épisodes s’applique ex post ; l’étiquette de régime d’un jour donné se calcule en temps réel, mais la longueur et le rang d’une séquence ne sont connus qu’à sa fin.
• Des jours consécutifs se recouvrent presque entièrement dans leurs fenêtres forward, si bien que la table forward décrit quelques épisodes, pas des milliers d’observations indépendantes, et ses lignes sont dominées par 2021–2022 et par 2008.
• L’échantillon contient un choc d’inflation durable et une peur de déflation. Les énoncés sur le comportement du court terme dans les chocs reposent sur ces deux événements.

Questions fréquentes